估值重訂價壓力，來自於 Gordon 模型

華爾街上普遍使用 Gordon 股利增長模型 (Gordon Dividend Growth Model) 作為股市的估值評價，Gordon 股利增長模型的概念，是將公司未來股息穩定增長來作為評價基礎，並對未來股息來折算現值，以形成股市的內含價值。

Gordon 股利增長模型公式為：P = D / (r + ERP - g)，其中，P = 股價、D = 未來 12 個月期預期每股股利、g = 股利成長率、r = 無風險利率、ERP = 股市風險溢價。

Gordon 股利增長模型假設 ERP 是短期不變的定數，那麼 10 年期美債殖利率作為無風險利率的掛鉤，故無風險利率 r 的上行，就需要預期股利增長率 g 上行來作對沖，意即為，股價需要靠預期獲利大幅增長或者預期股利增長率 g 上修，來對沖估值下滑。

簡而言之，如果 g 的變動大於 r，則推升股價；反之，若 r 的變動大於 g，則股價有壓力。

故從 Gordon 增長模型上可以得到一個結論：在低利率的環境裡，股市本益比通常會偏高、而利率走揚的環境裡，股市估值即有下滑之壓力。

美債殖利率何時止跌？關鍵就在通膨預期

近期美債價格高速下跌、殖利率走升，是成為引發科技股巨震的重要原因，故理解美債殖利率的上行何時稍歇，即可能找尋到科技股本波估值修正的合理區間。

藍：10年期美債價格走勢圖　橘：micro e-mini Nasdaq 100 期貨走勢圖　圖片：芝商所CME Group

美債殖利率走升的背景，主要是因為白宮 1.9 兆美元新財政刺激推出比預期速度加快，以及美國新冠疫苗接種正在加速，皆拉升市場預期美國經濟增長加快、通膨預期，而通膨的上升將大幅侵蝕債息，因此使得美債價格大跌、殖利率走高，故觀察美債殖利率走向的核心，即是觀察通膨預期之變動。

彰顯市場通膨預期的 10 年期美債平衡通膨率 (10-Year Breakeven Inflation Rate) 2 月中旬一度攀升至 2.21%，創下自 2014 年 8 月來新高，大幅高於聯準會 (Fed) 於 2020 年底釋出針對 2021 年美國核心 PCE 中位數之預測 1.8%、並逼近上緣預測的 2.4%。

10 年期美債平衡通膨率　圖片來源：Fred

以 Fed 的 2021 年 PCE 上緣預測做觀察，目前 10 年期美債平衡通膨率僅差距上緣 0.2 個百分點，若以 Fed 作為基準，那麼通膨預期於年內的上升空間，可能已經大幅收窄，美債殖利率走升的潛在動能是正在減弱。

再從近期一些 Fed 2021 年票委發言來看，部分票委預估 2021 年通膨率將落在 2.5% 水平附近，那麼以 Fed 的基準來看，事實上目前的通膨預期距離 Fed 官員預估也已不遠，故若通膨預期的上檔空間有限，相信對於債市回補通膨貼水的力道，也可望出現舒緩。

Nasdaq 100基本面仍最強！微型期貨「小資族」也能參與市場

以歷史經驗來看，股市因為「估值重訂價」而出現修正的現象，大多是短期市況，而在目前股、債齊跌後，現在市場可謂是滿手現金，相信市場資金在美債殖利率升勢稍緩後，將會優先回補基本面最強勁的 Nasdaq 100 成份股，這將帶動 Nasdaq 100 指數走強，而芝商所的微型 Nasdaq 100 期貨，即是能夠使用小額資金即能參與市場的優良工具。

micro e-mini Nasdaq 100 期貨走勢圖　圖片來源：芝商所CME Group

Nasdaq 目前基本面強勁勇冠所有類股，據 FactSet 數據顯示，市場預期 1Q21 那斯達克每股盈餘 (EPS) 將大幅反彈 45%，遠勝 S&P 500 1Q21 預期反彈 36%。

當前美國經濟復甦趨勢並未改變，企業的基本面也並未轉差，後續拜登的 1.9 兆美元新財政刺激還可能上路，都可望延續 Nasdaq 100 成份股的獲利持續揚升。

短期來看，10 年期美債殖利率的高速走揚，使得 Nasdaq 100 指數出現修正賣壓，但這屬於健康式的修正，因當前科技股的基本面表現並不差勁，事實上科技股基本面可謂是所有類股中表現最為強勁，故也最具有「擴大庫藏」的潛在可能。

拜登政府推出 1.9 兆美元新財政刺激，相信 Nasdaq 100 成份股獲利與自由現金流，也將繼續伴隨美國經濟同步走高，而企業手上現金盈餘增多，也將令企業「擴大庫藏股」意願也會大幅提升，進而對沖掉無風險利率的走揚壓力。